中小板、创业板有望再度成为市场热点

上周一央行发布的《非金融机构支付服务管理办法》令人们对第三支付市场的命运忧心忡忡，担心第三方支付管理领域出现垄断和寻租现象。由于第三方支付是一个自发形成的市场，央行公布《办法》前尚无监管者，这就意味着政府出手监管一个自发形成的市场。

就在这种敏感的时机下，国务院总理温家宝6月25日考察了阿里巴巴，这是2010年继国务院“新36条”颁行后，高层力撑民营经济和中小企业的又一重要迹象。

今年4月份就有媒体报导，央行一手准备监管第三方支付，一手加速打造“超级网银”，阿里巴巴支付宝的“大限将至”，很可能“被国进民退”。马云本人也表示“只要国家需要， 随时准备把支付宝献给国家”。

央行《非金融机构支付服务管理办法》公布，再度引起支付宝用户的恐慌，其关键原因可能在于过往的经验证明，只要官方一出手，不管民营企业前期在市场已经投入了多少努力，终究将被政府“收编”，如此中国的产业结构调整，很难形成民营企业创业和创新的氛围。这次市场不是反应过度，而是真的被吓怕了。

所以，国务院总理在如此敏感之时力挺阿里巴巴，这必然给民营资本、中小企业带来信心和希望。马云也向总理承诺，“未来十年，要为1000万家小企业解决生存、成长、发展的平台，为全世界创造1亿人的就业机会，为全世界10亿人提供网上消费平台”。

然而，不是所有的民营企业都如阿里巴巴这样强大。要给市场下一颗定心丸，要让民营资本安心创业，最关键的可能还是要制定严格的规章制度，例如财政部周一表示，将向部分中小企业提供无偿资助或贷款贴息，每个项目不超过人民币300万元，以帮助这些企业更新技术、节能减排。

根据财政部公布的《地方特色产业中小企业发展资金管理暂行办法》，地方特色产业中小企业将从中小企业发展资金中受益。不过，财政部并未披露该计划的计划出资规模，也未详细说明申请无偿资助或贷款企业需要符合的条件。因此，这些消息是否对中小板和创业板企业带来利好，我们仍需观察政策的后续落实情况。

G20峰会到底能带来什么？

1、市场的担忧 

多伦多G20峰会曾被宣扬为一个重要时刻，各国将承诺调整国内政策，以减轻全球经济中的失衡，同时维持需求。此外，作为金融改革进程的一部分，各国领导人将承诺，在全球范围向银行征收一项新税，以补偿在危机期间纾困这些银行的纳税人。

尽管金融监管改革的进程仍在继续，但自20国财长于本月早些时候在韩国釜山会面后，20国领导人在多伦多就全球银行税达成共识的可能性就消失了。目前已清楚，20国中，多数国家反对开征此类税收。

于是，各国不得不未经协调地自行收紧预算，以应对欧洲主权债务危机。自希腊5月份不得不向欧元区和国际货币基金组织(IMF)寻求预算支持以后，市场担心就已迫使欧洲各国再次大幅削减公共支出并增税，西班牙、葡萄牙、意大利、德国和英国等国均无法幸免。

在这种情况下，最近有迹象显示，6月初欧洲企业信心下挫，Brookings-FT指数在3月份见顶，此后，由于投资者担心南欧的主权债务危机会削弱全球信心，指数开始转向下行。一些G20官员担心，商业信心可能很快会像2008年底那样急转直下，导致全球经济陷入停顿。

    2、市场的期望

G20进程所遇到的问题，并非由于迄今的全球复苏令人失望。在2009年9月的匹兹堡峰会上，20国领导人希望，“全球经济今年将恢复，到2010年底增长近3%。”IMF现在认为，这一志向不够高远，由于发达国家和新兴经济体的增长加快，3.9%的增长也是有可能的。

公正地说，到去年年底，全球经济和金融市场已经开始复苏。凭借近零利率和数万亿美元的刺激性支出，它们想不复苏都很难。新兴市场从2008-09年的经济危机中恢复得尤其快，目前的增速高于其历史平均水平。G20支持这种方法，尽管个别国家早就断定这就是解决之道。美联储上周三决定继续维持基准利率不变，同时下调了对美国经济增长的预期。此举显示出，美联储将在年内把利率维持在纪录低点，以支持经济增长。

多伦多峰会为全球领导人提供了一个摆脱近期螺旋式下滑的机会。财政巩固在欧洲很多国家不可避免，但这需要辅之以刺激需求的政策。其中包括让人民币升值，采取行动提高德国和日本的企业和家庭支出，并在产油国和中国建立更强有力的社保安全网，以提振家庭信心和支出。

尽管人们对多伦多峰会的预期较低，但我们有两个理由保持乐观。首先，在此次危机之后，各国了解不协调的经济政策的潜在成本；其次，G20进程并非听命于IMF成员国，而理应产生于按自身条件做出承诺、以支持集体利益的每一个国家。中国上周末决定暂停盯住美元的汇率制度，这应有利于推动该进程。

我国放弃了盯住美元的汇率机制，于6月21日开始让人民币升值，不过央行强调，汇率的任何变化都只能是渐进性的。尽管政策调整似乎足以让人民币不再成为20国集团(G20)峰会的主题，但中国经济仍然具有不平衡的特质。

在果断的大规模财政与货币刺激措施的推动下，中国经济已从全球金融危机中强劲复苏，然而，鉴于经济增长背后的主要推动力是基础设施投资。实施刺激方案之前，中国投资与国内生产总值(GDP)的比率异常之高，超过了40%，去年甚至更是高达近50%。过多的投资意味着，新项目可能效率低下，并最终造成产能过剩。

我们还应当看到，去年银行贷款较前年翻了一番，达到9.6万亿元人民币（合1.412万亿美元），而飙升的银行贷款最终可能变成堆积如山的坏账。据估算，地方政府如今的债务高达11.4万亿元人民币，远远超过7.4万亿元的官方数据，其中3万亿元可能最终变成不良贷款。

过热的另一个主要迹象出现在房地产市场——自去年初以来，许多城市的价格都出现了快速上涨。政府房地产价格数据过去两个月的同比涨幅达到创纪录水平。

不过，政府已采取措施，努力预防过热。去年秋季以来，中国政府放慢了银行新增贷款的步伐，限制新基础设施项目的审批，并勒令银行减少与地方政府投资公司的关联。在房地产市场，政府推出了一系列政策，以限制投机性购房。

一个经济体过度依赖投资的反面是消费发挥的作用过小。最近几年，消费仅占中国GDP的三分之一。然而，有迹象显示，这种局面已开始发生转变。尽管危机爆发，但中国的家庭消费去年仍增长强劲。

我们相信，结构性转变正在进行之中，也就是说，在转向可持续增长模式方面，我国已取得进展。而实体的好转也正在反映在技术面上，目前MACD讯号偏多，并向上发展，抛物转向线指标偏空，其所标示的点高于当前股价。这是相当不寻常的迹象，同时也说明了何以本月初以来市场会呈现区间波动。

汇改和出口政策双管齐下  国际版有望在年内推出

两年前，为助企业应对全球金融危机，中国暂停人民币升值实际重新钉住美元；同时多批次上调出口退税率，逆转此前下调退税以抑制贸易顺差的方向。今年上半年，尽管危机时期的房地产和信贷政策已率先退出，官方仍强调保持汇率和贸易政策稳定。

尽管我国企业面临劳动力成本上升和贸易保护压力，政府仍果断下调出口退税率并重启汇率改革，政府快速出手且双管齐下，彰显推动经济结构调整的决心。  

上周末央行意外宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性；坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节；继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节。

随后，中国财政部周二发布通知，自今年7月15日起取消部分商品出口退税，包括部分钢材和有色金属加工材，玉米淀粉及部分塑料及制品等。政府此次出口退税调整把重点放在限制“两高一资”(高污染、高能耗、资源性)产品出口，充分体现了我国进一步优化产业结构的政策取向和调控目标。

工信部曾在5月末向各地下达今年18个行业淘汰落后产能的目标任务。其中，淘汰炼铁行业落后产能3000万吨，炼钢825万吨，显着高于此前国务院设定的目标。这或许也是出口退税政策调整如此之快的原因之一。

中国今年改革重点工作包括深化天然气、水、电等资源性产品价格和环保收费改革，逐步推进房产税改革等。本月初天然气价格改革重启，资源税改革率先在新疆实行，而目前地方试点房产税仍待中央批复，收入分配改革则成为新的热点话题。

近年经济发展过程中，居民收入特别是劳动者收入在国民收入中的占比一直是下降的，说明劳动者没有同等享受到经济增长的成果。要扩大内需,必须增加劳动者收入在国民收入中的占比。

我们认为，单纯靠汇率政策或者出口政策都不足以解决中国经济发展面临的结构性问题，它们需要相互配合来实现结构调整和优化。提高工资水平和收入分配改革是方向性的，一些出口加工型企业提高工资後会增加成本压力，再加上汇率的改革，压力会更大。因此这就激励我国外贸企业必须提高竞争力，不能靠低劳动力成本来扩大出口。

就就我国资本市场的影响而言，汇改和出口政策的进一步深化，对我国国际板的推出创造了有利条件。

中国证券报周四援引证监会办公厅副主任王建军表示，即将推出的国际板将以人民币计价，而不是美元。如果上市的境外企业有需求，监管部门可以考虑让其将募集资金兑换成外汇，但要向监管部门说明用途。

王建军指出，上市银行进入交易所债券市场的试点工作正在推进。证监会非常支持两岸交易所交易基金(ETF)相互挂牌，上海证券交易所负责具体的推进工作。“国际板作为证监会今年的重点工作之一，正在有序推进中。”王建军说，推出国际板将为投资者增加投资渠道，缓解外汇储备压力，丰富国内资本市场交易品种。

上海市政府金融服务办公室主任方星海日前表示，国际板规则制定有望年内完成。

我国股市自年初下挫超过五分之一后，市场缺乏买入热情不足为怪。但基于盈利预期，沪市目前交易水平低于长期平均水平24%，就盈利预期而言，也仅比2005年8月低点高出14%。

2005年之时，因担心政府开始出售国有股，A股市场跌入八年来的低点。而巧合的是，上一次政府允许人民币升值也正是从2005年5月开始，直到2008年7月恢复盯住美元政策期间。在那段时间，由于投资者押注人民币将进一步升值，流入中国的投机资本飙升——强劲的流动性将股指一举推到6000点之上。

目前似乎相同的情况正在出现，尽管中国的经济影响力使其在全球恢复中发挥重要作用，而且我国A股是第一批从全球经济危机中恢复的市场之一：A股市场在2008年10月转而走高，早于欧美市场反弹近六个月。但我国股市在去年8月出现下滑，在其它市场开始下滑之前的数月转变了风向。

在这种情况下，汇改将在一定程度上改善我国市场上的流动性，而流入中国的热钱，将有助于增加国内的流动性，它反而可能帮助稳定、甚至提振中国国内低迷的房地产市场和股市。

不过我们预计，与2005年中期至2008年7月的那个阶段将有所不同的是，政府可能不会让人民币像上次那样完全盯住美元，因为当时的后果是，政府不得不采取措施控制升值幅度，这使得中国外汇储备增长了1.1万亿美元。而在那之前人民币盯住美元的三年里，外汇储备仅增长了5000亿美元。

所以本周才会出现这样的情况：尽管周一中国政府允许人民币兑美元上涨0.42%——这是18个月以来的最大涨幅——但周二，人民币兑美元汇率下跌0.2%，令投资者颇为震惊。以至于有市场传言，这是因为在央行的指令下，中国国有银行出手，大力压低了人民币价格。因此我们判断，汇改将会逐步推升我国A股，但难以出现2007年那样的疯狂涨势。

就目前迹象来观察，6月初之前的四周内，房地产开发、工业材料及能源业表现均超过沪深300指数。这类行业受中国采取的旨在防止房市泡沫的紧缩政策影响最大。该类行业走强可能是一个反映紧缩措施行将结束的预期的信号。